一、LIBOR退出歷史舞臺的背景

　　2021年3月5日，英國金融行為監(jiān)管局（FCA），即倫敦銀行間同業(yè)拆借利率（LIBOR）定價基準(zhǔn)管理機構(gòu)（IBA）的監(jiān)管機構(gòu)，發(fā)布公告：2021年12月31日之后停止所有英鎊、歐元、瑞士法郎、日元以及1周和2個月期美元LIBOR報價，2023年6月30日之后所有剩余期限美元利率終止報價。

　　2023年7月3日，F(xiàn)CA發(fā)布公告稱，最后一個LIBOR銀行小組——美元LIBOR銀行小組已于2023年6月30日結(jié)束運作。1個月、3個月和6個月LIBOR將繼續(xù)發(fā)布至2024年9月30日，但該數(shù)值是合成利率，而非原有報價利率。這也意味著，過去長達數(shù)十年來金融市場的利率定價基準(zhǔn)LIBOR，正式退出歷史舞臺。

　　二、作為美元LIBOR的替代利率，SOFR與LIBOR差異對比

　　Libor主要有5種貨幣作為計價單位，包括美元（USD）、歐元（EUR）、英鎊（GBP）、日元（JPY）和瑞士法郎（CHF）。LIBOR退出后，大部分經(jīng)濟體選擇采用無風(fēng)險基準(zhǔn)利率來替代，主要幣種替換利率如下：

　　其中，SOFR是美元LIBOR的替代利率。美元作為融資租賃公司日常業(yè)務(wù)中最常用的外幣幣種，本文就SOFR與美元LIBOR之間的差異展開討論。

　　第一，兩者來源不同。LIBOR的全稱是“倫敦同業(yè)拆借利率”，由英國銀行家協(xié)會（BBA）于1986年推出（2014年后由FCA監(jiān)管），它是國際大型銀行間相互拆借資金的利率。BBA依據(jù)其選定的參考銀行的同業(yè)拆借利率報價，經(jīng)過處理后進行算數(shù)平均得到最終的LIBOR利率。

　　SOFR全稱是“有擔(dān)保的隔夜融資利率”，由紐約聯(lián)邦儲備銀行發(fā)布，它來源于美國三大隔夜回購市場的國債回購交易：通過紐約梅隆銀行清算的一般三方回購，通過固定收益清算機構(gòu)（FICC）美國證券存托與清算公司（DTCC）清算的通用擔(dān)保品回購（GCFR）以及通過FICC清算的雙邊國債回購交易。SOFR是市場現(xiàn)階段用于替代LIBOR的美元貸款基準(zhǔn)利率。

　　第二，期限不同。美元LIBOR屬于前瞻性期限利率，期限包括從隔夜到12個月的7種類型；SOFR本身屬于后顧性隔夜利率，因為該利率是基于美國國債抵押回購市場的隔夜交易形成的，其數(shù)值為前一個工作日的隔夜利率，故僅有一種期限——隔夜期限。SOFR的后顧性質(zhì)意味著它無法為金融市場各期限資金定價做參考依據(jù)。

　　為了滿足市場需求，2021年7月29日，美國替代基準(zhǔn)利率委員會（ARRC）正式推薦了使用由芝加哥商品交易所（CME）管理的前瞻性期限擔(dān)保隔夜融資利率（Term SOFR），Term SOFR是以CME龐大的SOFR衍生品市場交易為基礎(chǔ)形成的期限利率，代表了市場對未來一段時期SOFR平均水平的預(yù)期，理論上說，只要SOFR衍生品市場有足夠大的交易量，該市場的預(yù)期一般接近于實際利率的變化，因此具有一定可靠性。但在實操過程中，將CME Term SOFR用于現(xiàn)金產(chǎn)品和衍生品時，使用者須先與CME簽署協(xié)議，并履行相關(guān)義務(wù)。截至2023年6月末LIBOR退出時，國內(nèi)各中資銀行尚未就此達成一致，并非所有銀行有Term SOFR報價。目前，各行已在陸續(xù)分批推進相關(guān)協(xié)議簽署工作。

　　第三，價格形成機制不同。美元LIBOR是倫敦銀行間同業(yè)拆借的無擔(dān)保借款利率，反映了銀行間的信用風(fēng)險，SOFR是美國國債擔(dān)保的隔夜借款利率，不包含信用風(fēng)險溢價。因此，將基準(zhǔn)利率從LIBOR轉(zhuǎn)換為SOFR，需要確立LIBOR和SOFR之間的調(diào)整點差。

　　可采用不同方法對SOFR進行信用風(fēng)險調(diào)整，即在SOFR的基礎(chǔ)上加上信用風(fēng)險調(diào)整值（CAS），以反映銀行間信用風(fēng)險，即LIBOR = SOFR + CAS。ARRC建議采用固定CAS，即5年歷史中值法：把過去5年間LIBOR與SOFR利差的歷史中值作為CAS。彭博公司已于2021年3月5日公布了固定CAS數(shù)值，其中：隔夜期限品種適用的調(diào)整利差為0.00644%；1周、一個月、2個月、3個月、6個月和12個月期限的調(diào)整利差分別為0.03839%、0.11448%、0.18456%、0.26161%、0.42826%、0.71513%。

　　但是，一方面，基于歷史數(shù)據(jù)的CAS難以準(zhǔn)確反映當(dāng)前市場的信用狀況，信用調(diào)整利差是基于過去的值，信用狀況在短時間內(nèi)如果發(fā)生劇烈變化，SOFR加上CAS難以衡量市場的真實資金需求；另一方面，目前已經(jīng)確定的利差調(diào)整值后續(xù)是否會發(fā)生調(diào)整更新，都有不確定性。

　　三、融資租賃公司過渡時期注意點

　　鑒于此，2023年6月30日，中國外匯交易中心發(fā)布《關(guān)于LIBOR終止后銀行間外匯市場相關(guān)業(yè)務(wù)安排的通知》表示，為推動新舊基準(zhǔn)利率平穩(wěn)更替，中國外匯交易中心于2023年7月3日起調(diào)整銀行間外匯市場相關(guān)業(yè)務(wù)。

　　融資租賃公司是負債經(jīng)營的機構(gòu)，需要有效整合全球的資金資源來為公司資產(chǎn)補流，其中不乏各種外幣負債。在這個過程中該如何規(guī)避可能產(chǎn)生的利率風(fēng)險，平穩(wěn)渡過LIBOR向SOFR的轉(zhuǎn)換，是我們需要關(guān)注的重點。

　　第一，存量外幣負債中，盡量使資產(chǎn)端與負債端的利率調(diào)整方式保持一致。具體實操層面，可能涉及兩方面：

　　合同條款確認：利率轉(zhuǎn)換合同修訂可能引發(fā)法律風(fēng)險，包括合同誤釋、點差調(diào)整、不同利率品種轉(zhuǎn)換觸發(fā)時間差異等引發(fā)的違約風(fēng)險等，因而在簽署轉(zhuǎn)換合同過程中，需對各條款逐一確認，確保維持原條件或者盡可能維持原資產(chǎn)負債匹配度。

　　衍生品條件對應(yīng)：LIBOR替換可能導(dǎo)致存續(xù)衍生品估值變動而引發(fā)合同估值變化、交易風(fēng)險限額變化等風(fēng)險，進而影響交易對手外幣交易的保證金、授信占用額度變化等問題。需提前將貸款基礎(chǔ)合同與衍生品合同做好銜接匹配，盡可能維持原有條件。

　　鑒于在6月末LIBOR退出時點前，并非所有銀行都有Term SOFR報價，而必須采用CAS加點法過渡，若資產(chǎn)端使用Term SOFR報價，而負債端用SOFR報價，可能會造成一定的利差波動，故在轉(zhuǎn)換時點的最優(yōu)過渡選擇是：第一，盡可能保持資產(chǎn)端和負債端同向同頻變動；第二，將貸款合同與衍生品合同保持同向同頻變動，最大化降低基準(zhǔn)利率轉(zhuǎn)換帶來的利率波動風(fēng)險。為了適應(yīng)市場需求，目前各行已在陸續(xù)分批推進CME相關(guān)協(xié)議簽署工作。

　　第二，對于增量業(yè)務(wù)，在項目綜合收益與資產(chǎn)端和負債端的幣種匹配、期限匹配和利率匹配之間達成一定平衡。在滿足收益要求和市場允許條件下，優(yōu)先考慮資產(chǎn)端和負債端的幣種匹配、期限匹配和利率匹配；若無法達成，則在綜合考量公司戰(zhàn)略定位、項目收益的同時，提前預(yù)判，加大壓力測試，為后續(xù)資產(chǎn)負債管理提前做好充分準(zhǔn)備。